Oletko koskaan törmännyt työpaikkailmoitukseen, jossa etsitään ‘growth mindsetillä’ varustettua aikaansaavaa osaajaa? ‘Growth mindset’ on anglismia parhaimmillaan, mutta suomennettuna se taipuisi muotoon kasvun asenne. Vaihtoehtona olisi ‘fixed mindset’ eli muuttumattomuuden asenne. Työnantajat haluavat maksimoida yrityksensä arvon, joten he pyrkivät valitsemaan joukkoonsa yksilöitä, joiden uskovat luovan eniten arvoa. Tyypillisesti tämä käy kätevämmin sellaisilta henkilöiltä, jotka ovat valmiita kasvamaan, kokeilemaan uutta ja kehittymään jatkuvasti enemmän aikaansaaviksi yksilöiksi.
Samalla tavalla yhtiöt voivat olla joko kasvavia menestyjiä tai paikallaan junnaavia monoliitteja. Growth mindsetillä varustettujen yksilöiden tapaan myös taidokkaasti kasvavat ja kehittyvät yhtiöt luovat omistajilleen enemmän arvoa kuin muutosta kaihtavat verrokkinsa. Mikäli yhtiö on tarpeeksi huono, edes pitkä omistusaika ei takaa tuottoja. Minulla on tästä omakohtaista kokemusta kohta 6 vuotta Nokiaa omistaneena. Muutamaa hienoa hetkeä lukuunottamatta koko omistusaika on ollut yhtä via dolorosaa. Jos yhtiö ei tee oikeita asioita ja kasvata jatkuvasti tulostaan kestävällä tavalla, ei omistajille jää mitään mukavaa kerrottavaa.
Se ainut ajuri
Yhtiön arvon kestävälle kasvulle on vain yksi ajuri: rakenteellinen tuloskasvu. Suhdanteet tulevat ja menevät. Sijoittajien mielipiteet kuumenevat ja viilenevät ja arvostuskertoimet aaltoilevat tunteiden mukana. Yhtiön pitää pystyä laajentamaan liiketoimintaansa ilman, että sen pääoman tuotto laskee laajentumisen seurauksena. Jos se ei pysty tähän, jää kestävä kasvu haaveeksi. Pieni osa yhtiöistä pystyy jatkuvasti kasvattamaan arvoaan kasvamalla kannattavasti ja kestävästi läpi suhdanteiden. Näistä kasvajista sijoittajan kannattaa olla erityisen kiinnostunut. Nämä kasvun asenteella varustetut yhtiöt osaavat ja haluavat kasvattaa arvoaan.
Harvia julkaisi ennakkoluvut ensimmäiseltä kvartaalilta, jotka pesivät kaikki hurjimmatkin odotukset. Tapaus Harvia osoitti, että voittajilla on tapana jatkaa voittokulkuaan. Yhtiön tekemät investoinnit ja jatkuva tekemisen parantaminen yhdistettynä vahvaan kysyntään saivat aikaan lopputuloksen, jossa tämä sauna-alan tuottaja pesi kasvuluvuissaan kovatkin softatalot. Jatkuva kasvu nousevalla pääoman tuotolla on johtanut siihen, että yhtiö on yli kuusinkertaistanut arvonsa muutamassa vuodessa. Yhtiö on kasvanut tänä aikana rakenteellisesti niin paljon, että paluuta vanhaan yritysarvoon ei enää ole. Omistajien sijoitukset ovat pysyvästi kasvaneet arvossaan.
Tapaus Qt Group osoitti kuinka voittava yritys voi kiihdyttää voittokulkuaan täsmällisillä yritysostoilla. Qt:n osake on arvostettu mesosfääriin ja se käytti osakettaan osana froglogic-yrityskaupan kauppasummaa. Korkeasta osakekurssista oli siis rahanarvoista hyötyä yhtiölle itselleen ja sitä kautta kaikille omistajille. Mikäli ostettu yhtiö oli yrityskaupassa matalammalle arvostettu (kuten tässä tapauksessa oli, suurella marginaalilla) ja se yrityskaupan jälkeen arvostetaan Qt:n arvostuskertoimille, luotiin omistajille arvoa kuin tyhjästä. Froglogicin tapauksessa yhtiöstä maksettiin 30 miljoonaa euroa ja se arvostettiin kertoimilla noin 5x EV/S. Qt:n arvostus on noin 20x EV/S ja mikäli kertoimet eivät ota yrityskaupasta osumaa, taiottiin omistajille juuri 90 miljoonaa euroa (4x kertoimet) pienillä järjestelytoimenpiteillä. Tämä vastaa noin 3,6 euroa per osake. Muutama vuosi sitten Qt:n osakekurssi pyöri noin 6 euron kieppeillä, joten pitkälle on tultu noista ajoista. Qt:n skaalaetujen takia on turvallista olettaa, että liikevaihdon kasvu korreloi vahvasti tuloskasvun kanssa.
Mutta kuinka tunnistan parhaat kasvuyhtiöt?
Yhtiöitä voi kammata ja analysoida monin eri tavoin. Tarpeeksi virhepoimintoja tekemällä voi lopulta todeta mikä ei toimi ja jäljelle jää ne keinot, jotka toimivat. Käyn seuraavaksi läpi oman kahdeksan kohdan listani siitä, mihin kiinnitän yhtiöissä huomiota. Listan kohdat ovat valikoituneet ajan saatossa sen mukaan, millä olen havainnut olevan korrelaatiota yhtiöiden pitkän aikavälin menestyksen kanssa. Ostokohteen ei tarvitse täyttää kaikkia kriteereitä päästäkseen salkkuuni, mutta mitä suurempi osa kriteereistä täyttyy, sitä todennäköisempää on, että istumapaikka löytyy.
Onko yhtiöllä pysyvää kilpailuetua? Kilpailuetu voi tulla mitä moninaisemmassa muodossa prosesseista, henkilöstöstä, tuotteesta, johdosta, omistajista, patenteista tai vaikka vahvasta taseesta. Tämä on hyvin yhtiökohtaista, mutta tärkeintä on selvittää kuinka pysyviä nuo edut ovat ja kuinka suuri vaikutus niillä on kilpailukykyyn. Mikään etu ei ole ikuinen, joten termi ‘pysyvä’ voi hieman johtaa harhaan, mutta mitä pitkäkestoisempi etu on kyseessä, sen parempi. Mielenkiintoisena esimerkkinä kilpailuedusta voi mainita Remedyn kehittäjätiimin, joka on erikoistunut tarinavetoisiin peleihin. Tätä on vaikea tai mahdoton korvata silkalla rahalla. Maailmalta löytyy esimerkkejä pelitaloista, joilla on kaikki maailman raha käytössä, mutta lopputuloksina pelit ovat silti yksinkertaisesti huonoja.
Onko yhtiöllä hinnoitteluvoimaa vai seilaako yhtiön tulos markkinoiden aaltojen mukana? Jos yhtiön tulos on vuodesta toiseen riippuvainen raaka-aineiden hintojen kehityksestä a la Outokumpu, on pitkäjänteinen kasvu vaikeaa saavuttaa. Matto voidaan vetää nopeasti alta, kun hintakehitys kääntyy negatiiviseksi ja syklin huipulla kaikki investoivat kasvuun, mikä lopulta ylisaturoi markkinat tarjonnalla ja käynnistää pudotuspelin. On parempi olla sellaisten yhtiöiden kelkassa, jotka voivat markkina-asemansa turvin vyöryttää hintojen nousut asiakashintoihin.
Onko yhtiöllä todistettua kasvuhistoriaa? Lähes jokainen yhtiö on joskus ollut käänneyhtiö tai vain potentiaalinen kasvuyhtiö. Harva yhtiö on kasvanut koko elinkaarensa ajan, mutta toki niitäkin löytyy. Ennen kuin hyppään mukaan mihinkään kasvutarinaan, haluan nähdä todisteita kasvusta, joka ei riipu ainoastaan suotuisasta suhdanteesta. Mikään ei tule kalliimmaksi kuin maksaa kasvusta, joka ei sitten toteudukaan. Olen tämän kokenut muutamaan otteeseen ja sain kohtuullisen kalliit koulutukset aiheesta, joten never again.
Onko yhtiöllä merkittävästi markkinaa otettavana? En halua, että sijoitukseni joutuu verisesti taistelemaan markkinaosuuksistaan. Maailmasta löytyy loputtomasti markkinoita, joissa kaikilla toimijoilla on runsaasti tilaa kasvaa, koska koko markkina kasvaa. Näillä markkinoilla on huomattavasti mukavampi olla mukana.
Löytyykö megatrendejä, jotka tukevat kasvua? Suuret pohjavireiset muutosten pysähtymättömät aallot tuovat kasvulle näkyvyyttä pitkälle tulevaisuuteen. Tämä on kuin tasaisesti puhaltava myötätuuli niille yhtiöille, jotka kulkevat megatrendien suuntaisesti. Toisaalta megatrendit ovat kuin vastatuuli niille, jotka liikkuvat niitä vastaan. En halua, että sijoitukseni joutuvat purjehtimaan vuosia tai jopa vuosikymmeniä jatkuvaan vastatuuleen.
Löytyykö voimakkaita skaalaetuja? “Skaala on mieletön!” Jos voin tehdä tämän toteamuksen yhtiöstä, herää mielenkiinto. Kasvu on usein kallista ja tuo mukanaan riskejä. Mikäli yhtiö saa kasvusta skaalaetuja, pienentää tämä riskejä ja kasvattaa kasvun tuomia hyötyjä. Skaalaedut parantavat omistaja-arvoa myös kasvavien arvostuskertoimien muodossa. Kun yhtiö kasvaa, sen kannattavuus paranee ja tämän myötä sallitut arvostuskertoimet nousevat. Qt Groupin osakekurssi on testamentti skaalaetujen vaikutuksista omistajien tuottoihin.
Onko yhtiön liikevaihto kuukausittain toistuvaa? Yhtiön on helpompi kasvaa mikäli jo saadut asiakkuudet toimivat pohjana tulevalle kasvulle. Myös liiketoiminnan kehitys on ennustettavampaa. Mikäli kaikki raha tulee projekteista, pitää yhtiön jatkuvasti löytää uutta liiketoimintaa pitääkseen edes sen hetkisen liikevaihdon tason. Tämä lisää epävarmuutta liiketoiminnan jatkuvuutta kohtaan ja madaltaa sallittuja arvostuskertoimia – etenkin makrokriiseissä, joita tuntuu putkahtelevan esiin sieltä sun täältä harva se vuosi.
Mitä muut sijoittajat ajattelevat yhtiöstä? Olen harvoin (jos koskaan) ankkalammen viisain peluri. Joku muu tietää aina enemmän, joten seuraan paljon muiden sijoittajien näkemyksiä. Parhaiden sijoittajien konsensus on usein oikeassa, joten jos joudun päätöksissäni kontraamaan konsensusta, vähintään tuplavarmistan omien teesieni paikkansapitävyyden.
Analysoimalla yhtiöt huolella ennen niihin sijoittamista voi luoda luottamussiteen yhtiöön, joka on olennainen kaikille pitkän aikavälin sijoituksille. Ilman todellista luottamusta erehtyy helposti myymään osakkeensa pois ennen aikojaan.
On hyvä huomioida, ettei ole riittävää analysoida näitä seikkoja ainoastaan ennen sijoituksen tekemistä. Analysoinnin pitää olla jatkuvaa, mielellään vähintään kvartaaleittain tapahtuvaa. Mikäli alkuperäiset sijoitusteesit eivät olisikaan enää voimassa, on aika sanoa hyvästit ja etsiä uutta matoa koukkuun. Tästä syystä pidän itse salkkuni yhtiömäärän hyvin rajattuna; jotta ehdin paneutua kaikkiin salkkuyhtiöihini tarpeeksi tarkalla tasolla, mutta myös, jotta salkkuun mahtuisi aina uusia potentiaalisia sijoituksia mikäli sellaisia markkinoilta sattuisi löytymään.
Kenelle kasvuyhtiöt sopivat?
Kasvuyhtiöt sopivat erinomaisesti sijoittajille, joilla on pitkä sijoitushorisontti – eli lähes kaikille. Voittajayhtiöt usein jatkavat voittokulkuaan ja häviäjät eivät vain pääse yli ongelmistaan (eihän kukaan tahallaan ole häviäjä). Kannattaa valita salkkuun voittajia, ja pitää niitä pitkään jatkuvasti tarkkaan analysoiden.
“The first rule of compounding: Never interrupt it unnecessarily.” Charlie Munger
T.A.
