Blog

Lehto Group Oyj, tuo rakennusalan uudistaja ja pyörän uudelleenkeksijä. Vihdoin joku yritys tuli päivittämään rakennusalan kehityksestä jälkeen jäänyttä tuottavuutta. Vaan miten kävikään. Mopo lähti käsistä ja hankkeita otettiin sisään hinnasta niin välittämättä. Syklin kuumimmilla aalloilla laajennuttiin. Pari vuotta ja neljä tulosvaroitusta myöhemmin loppu on historiaa.

Kun katson omaa Lehto-historiaani, pieni pala nousee väkisinkin kurkkuun: 935 osaketta keskihinnalla 10,20 euroa. Veromyynti 4,38 eurossa ja position uudelleenosto pari päivää myöhemmin 4,37 euron hintaan – tällä kertaa tasan 1000 lappua salkkuun, koska halvalla saa. Kahdeksan kuukautta myöhemmin kaikki pois salkusta alle 2 euron hinnalla. Osinkoveroista tai muistakaan pääomatuloveroista ei tarvitse muutamaan vuoteen stressata. Lopullinen myyntitappio 7971,68 euroa (vertailun vuoksi nykyinen salkkuni on noin 53k euroa). Pieni lohtu oli matkan varrella kerätyt 387,16 euron brutto-osingot, mutta pieni tarkoittaa tässä yhteydessä pientä.

Mikä meni pieleen? Opinko tästä mitään? Tappio oli rahallisesti pienen tutkinnon arvoinen, joten oppien pitäisi olla samaa luokkaa. Olen aina ollut (virheitä) tekemällä oppiva, joten tämän pitäisi nyt olla sitä parasta opetusta.

Älä osta syklisiä yhtiöitä syklin huipulla

Ostaessani Lehtoa vuonna 2017 tiesin, että rakennussykli oli kuumentunut. Lehto kuitenkin paukutti 10% liikevoittoa, joten en nähnyt tässä varsinaista ongelmaa. Ajattelin, että parinkymmenen prosentin jäähtyminen huipuista rakennusmarkkinoilla tekisi jopa hyvää rakentamisen kustannuskehitykselle. Jälkeenpäin on helppo todeta, että eihän näin olisi pitänyt ajatella. Asuntojen ylitarjonta johti myyntihintojen painumiseen ja markkina saturoitui yllättävän nopeasti siihen nähden, miten paljon asuntopulasta tuolloin toitotettiin mediassa. Vuonna 2017 ei myöskään kauppasodasta ollut vielä tietoa ja tilanne näytti ihan hyvältä. Suomella meni hyvin.

Syklin huipulla historiaansa nähden huipputulosta tahkoavat sykliset yhtiöt näyttävät tuloskertoimien perusteella halvoilta. Lehdon kohdalla ongelma vain oli, että näkyvyyttä edellisiin syklin pohjiin ei ollut. Yritys listautui hyvään aikaan vuonna 2016 ja taitavimmat omistajat rahastivat erinomaisella ajoituksella pajatson tyhjäksi juuri ennen tuloksen heikkenemistä. Osa omista ostoistani ajoittui lähelle 14 euron tuntumaa, jolloin tuloskertoimet eivät edes olleet halpoja enää huipputuloksellakaan. Ostoni ajoittuivat hetkeen, kun olisi ollut erinomainen paikka myydä: syklin huipulla ja kohtuullisen kovilla arvostuskertoimilla. Ongelma vain on se, että syklin huippua voi olla vaikea hahmottaa etukäteen. Hyvään kehitykseen tuudittautuu ja sitä pitää normaalina.

Sitten kun sykli kääntyy, tulee alas sekä tulos että tuloskertoimet, jolloin lasku on kahta karmeampaa. Pelkästään tuloskertoimien puolittuminen tasaisella tuloksella puolittaisi kurssin, mutta kun myös tulos puolittuu samalla, sulaa kurssista 75%. Esimerkiksi P/E 10 tuloskertoimin arvostettu ja 10 euron EPSiä tekevä yhtiö maksaa 100 euroa per osake. Kun sekä tulos että tuloskerroin puolittuu (P/E = 5 ja EPS = 5 euroa), on osake enää 25 euron arvoinen.

Pyrin jatkossa tunnistamaan sykliset yhtiöt ja ostamaan niitä syklin pohjalta ennen uutta noususykliä. Näin toimien saan osaketta toivottavasti sekä matalilla tuloskertoimilla, että matalalla tuloksella. Ja kun tulos ja tuloskertoimet lähtevät nousuun, saan käänteisen vipuvaikutuksen edellä olleeseen esimerkkiin verrattuna (P/E ja EPS tuplaantuvat). Suurimman osan ajasta tulen välttelemään syklisiä yhtiöitä, koska ihanteellisia hetkiä ostaa niitä on niin harvoin ja näitä hetkiä ei välttämättä tunnista silloin, kun ne ovat juuri menossa.

Yrityksen johdolla on väliä

Yrityksen johto ja hallitus yhdessä päättävät osakkeenomistajien rahojen käytöstä. Ihmisiä ovat johtajat siinä missä me muutkin. He tekevät kaikki yrityksen kannalta tärkeimmät päätökset, joten sillä on todellinen merkitys, ketkä näitä päätöksiä ovat tekemässä. Lehto Groupin johtajat päättivät laajentaa tehtaita, palkata lisää henkilöstöä, valloittaa korjausrakentamisbisneksen ja avata Ruotsin liiketoiminnan rakentamissyklin huipulla. Nyt henkilöstöä on lomautettu tehtailta, Ruotsi tekee syvää tappiota ja korjausrakentamisliiketoiminta on lakkautettu vieden mukanaan koko yhtiön tuloksen ja taseen kuralle. Jotkut toiset johtajat olisivat saattaneet tehdä eri ratkaisut todeten, että korjausrakentamisessa katteet ovat kiven alla, kapasiteettia ei kannata laajentaa syklin huipun kysynnän mukaan ja ulkomaille kannattaa lähteä sitten, kun kotimaa on tukevalla pohjalla. Risto Siilasmaan kirjan Paranoidi Optimisti lukeneet tietävät, mikä yritysjohdon päätösten merkitys on mittaluokkaa suuremmallekin yritykselle.

Jälkeenpäin on tietysti helppo huudella. Yritysjohtajille kuitenkin maksetaan paljon siitä vaivasta, että he huolehtivat omistajien rahoista ja löytävät niille tuottoa. Tästä syystä kannattaa suhtautua yritysjohdon sanomisiin mieluummin inhorealistisesti kuin optimistisesti, sillä kukapa ei haluaisi säilyttää hyväpalkkaista työtään. Jos omistajille asti näkyy, että laivaa ei ohjata vakaasti, voi vain kuvitella kuinka asiat ovat yrityksen sisällä. Tästä syystä oletan jatkossa, että omistajille asti näkyvät ongelmat ovat todellisuudessa moninkertaisia kokoluokaltaan enkä anna rahojani sellaisten yritysjohtajien hoitoon, jotka eivät pysty luomaan niille lisäarvoa. Lehdon tapauksessa tämä olisi pitänyt tehdä viime vuoden toisen tulosvaroituksen yhteydessä – tai kenties jo aiemmin Myllymäen myyntien jälkeen.

Arvoansa on todellinen uhka

Arvoansaksi kutsutaan osaketta, joka halventuneen kurssinsa takia näyttää historiallisen tuloksen valossa halvalta. Tämä on tyypillistä osakkeille, joiden markkina (ja sitä myötä tuloksentekokyky) sulaa alta, mutta tulokset eivät ole vielä tippuneet. Viimeisen vuoden ajan Lehto on ollut yhtä arvoansaa, sillä kurssi on halventunut kokoajan ja osake on näyttänyt halvalta. Markkina on kuitenkin ollut oikeassa ja tulokset ovat tulleet viiveellä alas samalla, kun osake on tullut alas huipuistaan.

Lehdon kohdalla astuin arvoansaan niin pahasti kuin vain voi, jos ei lasketa mukaan velalla vivuttamisen mahdollisuutta. Myllymäen myyntejä seuranneeseen laskuun menin 361 osakkeen omistuksella (4380 euroa). Tankkasin laskevaan kurssiin osaketta lisää 574 kappaletta 5150 eurolla, kun osake näytti “halvalta”. Harkitsin myös vivuttamista, mutta onneksi tämä jäi tekemättä. Lopulta myin kaiken pois alle 2000 eurolla viimeisimpään tulosvaroitukseen. Sijoitusstrategiani mukaan en omista tappiota tekeviä yrityksiä, joten oli viimein pakko myydä osakkeet pois. Pohjilla tehtävä osakeanti taseen elvyttämiseksi olisi lopullinen naula omistajien arkkuun ja se alkoi näyttää mahdolliselta skenaariolta viimeisen tulosvaroituksen myötä.

Lehdon myötä olen tullut paranoidiksi arvoansoja kohtaan. En enää osta osakkeita laskeviin kursseihin, vaan odotan pohjia ja ostan hyviin uutisiin. Näin ennen laskevat kurssit mahdollisuutena tankata osakkeita halvalla. Nykyään haluan ensin tietää mistä lasku johtuu ennen kuin olen valmis ostamaan halventuneita osakkeita. Tosin välillä markkinoilla tulee epämääräisiä paniikkilaskuja, kun kaikki osakkeet tulevat alas. Nämä sen sijaan ovat olleet hyviä paikkoja ostaa. Mieluiten ostan nykyään nouseviin kursseihin yhtiöitä, joiden tulevaisuus näyttää valoisalta. Voi olla, että seuraava romahdus vie hohdon tästäkin strategiasta ja perinteiset arvo-osakkeet nousevat taas huomion keskipisteeksi.

Älä rakasta osaketta enemmän kuin omia rahojasi

Rakastuin Lehtoon osakkeena. Halusin uskoa siihen, että yritys uudistaa rakennusalan. Tein virheen. En välittänyt tarpeeksi rahoistani ja lopputulos puhuu puolestaan. En halunnut uskoa siihen, että Lehto ei ollutkaan rakennusalan messias, vaikka vastakkaisia argumentteja oli tarjolla. Uskoin johdon juhlapuheita. Pörssissä pärjäävät ne, jotka rakastavat omia rahojaan enemmän kuin mitään omistamiaan osakkeita. Ne jotka ovat valmiita muuttamaan mielipidettään uuden tiedon valossa ovat vahvoilla.

Rahojen menettäminen kerran tekee nöyräksi ja havahduttaa pitämään niistä parempaa huolta jatkossa. Olisiko ollut kuuluisa sijoittaja Ray Dalio, joka sanoi “muutan mielipidettäni, kun tajuan olleeni väärässä. Mitä sinä teet?”. Tämä ajattelutapa on ylipäänsä aika hyvä ohje elämään.

Yksi tulosvaroitus johtaa toiseen

Yksi negatiivinen tulosvaroitus voi vielä olla ihan ok silloin tällöin etenkin jos se johtuu yrityksen ulkoisista tekijöistä, kuten makrotalouden epäsuotuisasta kehityksestä. Liikkeet voivat olla välillä nopeita maailmantaloudessa ja tavoitteet annetaan ennen vuoden alkua. Tulosvaroitusten yhteydessä on kuitenkin hyvä selvittää johtuiko se ulkoisista tekijöistä vai onko yritys omalla toiminnallaan pilannut vuotuisen kehityksensä. Jos näin on päässyt käymään, pitäisi tämän olla suuri punainen lippu omistajille. Ensimmäinen tulosvaroitus voi olla vasta jäävuoren huippu piilevistä ongelmista. Näin oli Lehdon tapauksessa. Yritys korjaa vieläkin syklin huipulla kylvämäänsä satoa alihinnoiteltujen projektiensa kanssa. Jokainen tulosvaroitus on naula omistajien arkkuun ja Lehdon neljällä negarilla saa jo arkun tukevasti kiinni.

Lehdosta oppineena en enää lisää osakkeita salkkuun niin kauan kun niissä on tulosvaroitusriski. Saatan jopa myydä pois. Ostan mieluummin osakkeita, joissa on mahdollisuus positiiviselle tulosvaroitukselle. Jos salkkuyhtiölleni sattuu tulosvaroitus, selvitän syyt ja toimin tilanteen mukaan. Tästä päästäänkin seuraavaan aiheeseen…

Cut your losses and let your profits run

Tämän ikivihreän sanonnan merkitys alkaa kirkastua, kun on omakohtaista kokemusta sanonnan molemmista skenaarioista. Kun jonkin yhtiön kurssi alkaa laskea, se voi tehdä niin todella pitkän aikaa. Tämä johtuu usein heikentyvästä tuloksesta tai syklistä (joka johtaa vaikeuksiin tehdä tulosta). Tästä syystä on hyvä myydä osakkeet nopeasti pois ja siirtyä katsomaan kehitystä vaihtoaitioon. Osakemarkkinoilla takaisin mukaan pääsee tarvittaessa nopeasti mikäli näyttää siltä, että tulos kääntyy kasvu-uralle.

Samasta syystä ei kannata myydä osakkeita, jotka tekevät jatkuvasti paranevaa tulosta. Pätevä johto pyrkii kasvattamaan tulosta jatkossakin, joten antaa heidän tehdä työnsä. Ostin taannoin Admicomia noin 15 euron hintaan. Myin puolet pois 22 eurossa. Position kehittymisen seuraaminen on kouriintuntuvasti kirkastanut minulle, miksi sanotaan “let your profits run”.

Jatkossa pyrin leikkaamaan tappiot nopeammin ja pitämään hyvin kehittyvät yhtiöt pidempään salkussa. Tämä ei kuitenkaan aina ole helppoa ja vaatii vielä opettelemista. Alkutekijöiksi voisi opetella stoplossin käytön ja näin “ulkoistaa” tappiolla myymisen algoritmille. Ehkä tämä tekisi punaisten osakkeiden myymisestä helpompaa samaan tapaan kuin mitä kuukausisäästämisen automatisoiminen tekee ajallisesta hajauttamisesta.

Kaiken kaikkiaan…

Kaikki nämä opit on luettavissa suoraan sijoitusoppaista. En siis ole oivaltanut mitään uutta ja mullistavaa. Asiat kuitenkin kirkastuvat eri tavalla, kun ne saavat ympärilleen konkretiaa. Lehto tulee muistuttamaan minua ikuisesti siitä, että rahat voi todella menettää sijoittamalla väärään yritykseen. Monella on varmasti Talvivaarasta tai jostain muusta yrityksestä samanlaisia kokemuksia.

Toivottavasti kokemukseni herätteli teitä pitämään parempaa huoltoa omista rakkaista rahoistanne. Jakakaa kokemukseni sosiaalisessa mediassa (nappulat alla), jotta muutkin heräisivät pitämään parempaa huolta omista vaivalla ansaituista rahoistaan!

T.A.